Dynamisch, volatil, unreguliert? Zumindest letzteres lässt sich in der Europäischen Union (EU) über den Kryptowertemarkt nicht mehr sagen – dank der Verordnung über Märkte für Kryptowerte (Markets in Crypto-Assets Regulation – MiCAR). Seit dem 30. Juni beaufsichtigt die BaFin die Emittenten von vermögenswertreferenzierten Token (Asset-Referenced-Token – ART) und E-Geld-Token (E-Money-Token – EMT). Das Ziel: Innovationen fördern und Risiken eindämmen.

In den vergangenen Jahren sind zahlreiche digitale Handelsplätze für Kryptowerte entstanden. Immer mehr bedeutende Akteure, die nicht der Finanzbranche angehören, sind in das Geschäft mit Token eingestiegen. Zugleich sind auch Marktteilnehmer des traditionellen Finanzsystems zunehmend am Kryptomarkt aktiv und nutzen die Distributed-Ledger-Technologie (DLT).

Einerseits kann diese Technologie Effizienzgewinne fördern. Andererseits birgt sie Risiken – nämlich dann, wenn sie mit Werten verknüpft wird: Aufgrund der Volatilität der Märkte und teils unseriöser Anbieter können sie für Anlegerinnen und Anleger sehr riskant sein. Die Risiken für Geldwäsche und Terrorismusfinanzierung sind hoch, und bei zunehmender Verflechtung mit dem traditionellen Finanzsystem könnten sich Probleme des Kryptomarktes auf das traditionelle Finanzsystem auswirken.

Mit MiCAR gibt es erstmals eine ganzheitliche europäische Regulierung für Kryptowerte. Die BaFin hat sich intensiv daran beteiligt. MiCAR soll den Schutz der Anlegerinnen und Anleger erhöhen, Geldwäsche und Terrorismusfinanzierung verhindern, zur Funktionsfähigkeit der Märkte beitragen und die Finanzstabilität wahren. Die Verordnung schafft auch Rechtssicherheit für Innovationen im Zusammenhang mit der Distributed-Ledger-Technologie.

MiCAR definiert neben dem Oberbegriff „Kryptowert“ drei spezifische Kategorien von Kryptowerten: „E-Geld-Token”, „vermögenswertreferenzierte Token” und sonstige Token, einschließlich „Utility Token”. Zu den sonstigen Token gehören auch gängige Kryptowerte wie Bitcoin und Ethereum. Oft werden sie umgangssprachlich als Kryptowährungen bezeichnet.

An jede Kategorie von Token sind spezifische Rechtsfolgen für die Marktteilnehmer geknüpft. Die Regelungen für sonstige Token (Titel II) müssen erst ab dem 30. Dezember 2024 angewendet werden, die Anforderungen an die anderen beiden Kategorien bereits jetzt. Dies betrifft Titel III und IV der Verordnung. Sie müssen seit dem 30. Juni 2024 angewendet werden.

Abbildung 1: Die MiCAR-Gesetzgebung

*CASP steht für Crypto Asset Service Provider, also Anbieter von Kryptowerte-Dienstleistungen. Quelle: BaFin, Deutsche Bundesbank

Die Bestimmungen zu vermögenswertreferenzierten Token sind in Titel III MiCAR verankert (siehe Abbildung 1). Bei ART handelt es sich um Kryptowerte, die keine E-Geld-Token sind. Deren Wertstabilität soll durch Bezugnahme auf einen anderen Wert, zum Beispiel Gold, ein anderes Recht, oder eine Kombination davon gewahrt werden. Dabei ist auch ein Bezug zu einer oder mehreren amtlichen Währungen möglich.

Emittenten, die ART begeben, müssen durch die jeweilige national zuständige Aufsichtsbehörde zugelassen sein. Sie müssen ihren Sitz in der EU haben und ein Whitepaper erstellen. Dies ist eine leicht verständliche Zusammenfassung der wesentlichen Informationen über den Emittenten und zum ausgegebenen Kryptowert. Das Whitepaper muss den zuständigen Aufsichtsbehörden übermittelt werden. Die Whitepaper-Pflicht gilt auch für Kreditinstitute, die der Eigenmittelverordnung unterliegen (CRR-Kreditinstitute).

Außerdem müssen ART-Emittenten eine Vermögenswertreserve vorhalten. Die Vermögenswertreserve deckt die Risiken ab, die mit den Vermögenswerten zusammenhängen, auf die sich der ART bezieht. Zudem steuert sie die Liquiditätsrisiken, so dass eine Rückzahlung des eingezahlten Geldes an die Kundinnen und Kunden jederzeit möglich ist – zum Beispiel zum Marktwert des Vermögenswertes, auf den der ART sich bezieht.

Emittenten von E-Geld-Token fallen unter Titel IV (siehe Abbildung 1). Die Stabilität dieser Token ist an den Wert einer amtlichen Währung gekoppelt, etwa Euro. EMT dürfen nur von E-Geld-Instituten und CRR-Kreditinstituten begeben werden. Auch EMT-Emittenten müssen ein Whitepaper einreichen. Sie müssen außerdem immer in der Lage sein, den E-Geld-Token wieder zum vertraglichen Nennwert in der jeweiligen amtlichen Währung zurückzutauschen. Wer einen Token für einen Euro gekauft hat, muss diesen Euro also jederzeit wieder zurückerhalten können.

BaFin ist erste Anlaufstelle

Die Regulierung von Krypto-Emittenten ist in Deutschland neu. Innerhalb der Finanzaufsicht BaFin ist das Team aus ZK - also die Aufsicht über Zahlungsinstitute und Kryptoverwahrgeschäfte – als nationales Kompetenzzentrum für die Umsetzung von MiCAR in Deutschland verantwortlich (siehe Kasten „Auf einen Blick“). Die Einheit stimmt sich mit der europäischen Bankenaufsichtsbehörde (European Banking Authority – EBA), der europäischen Wertpapieraufsichtsbehörde (European Securities and Markets Authority – ESMA), der Europäischen Zentralbank sowie der Deutschen Bundesbank ab.

Außerdem übernimmt ZK künftig die Prüfung der Whitepaper. Die BaFin prüft dabei sowohl formale als auch inhaltliche Kriterien. Enthält das Whitepaper alle erforderlichen Angaben und Hinweise? Sind die Informationen redlich, eindeutig und nicht irreführend? Passt das Whitepaper zu den Antragsunterlagen, die der Emittent im Zulassungsverfahren eingereicht hat? Ist dies nicht der Fall, fordert die BaFin das Unternehmen auf, das Whitepaper zu überarbeiten.

In der laufenden Aufsicht über ART-Emittenten wird die BaFin insbesondere deren Vermögenswertreserve im Blick haben. Die Emittenten müssen der Aufsicht regelmäßig die Zusammensetzung und die Werthaltigkeit ihrer Vermögenswertreserve darlegen. Fallen der BaFin Unregelmäßigkeiten auf, kann sie Maßnahmen anordnen und Sanktionen erlassen. Die Vermögenswertreserve wird auch Bestandteil der Jahresabschlussprüfungen bei den Emittenten sein.

Die EBA und ESMA arbeiten technische Regulierungsstandards und Implementierungsstandards (Level II-Rechtsakte) sowie Leitlinien (Level III-Rechtsakte) aus, die die MiCAR weiter konkretisieren. Einige davon, die die ab 30. Juni 2024 geltenden Anforderungen präzisieren, sind bereits veröffentlicht oder sollen in Kürze erscheinen. Weitere Level II- und III-Rechtsakte sollen spätestens Anfang 2025 in Kraft treten.

Die Konsultation des Kryptomärkteaufsichtsgesetz (KMAG) als deutsches Begleitgesetz zur MiCAR ist bereits abgeschlossen. Es präzisiert unter anderem, welche Befugnisse die BaFin in Sachen MiCAR haben wird und befindet sich aktuell noch im Gesetzgebungsverfahren.

Regulierung ist ein wichtiger Schritt

Aus Sicht der BaFin ist MiCAR insgesamt ein wichtiger Schritt hin zu klaren Regeln für Kryptomärkte, mit denen Vertrauen in digitale Finanzangebote geschaffen werden kann. Zwei Herausforderungen bestehen aber weiterhin. Zum einen der technische Fortschritt: Regulierung und Aufsicht müssen mit der dynamischen Entwicklung der Kryptobranche Schritt halten. MiCAR ist zwar grundsätzlich flexibel genug, um auch technische Neuerungen zu erfassen. Gleichwohl sind noch nicht alle Entwicklungen absehbar. Eine ständige Weiterentwicklung von MiCAR wird nötig sein.

Zum anderen ist MiCAR ein europäisches Regelwerk, kein weltweiter Regulierungsstandard. Angesichts der Tatsache, dass Kryptomärkte global aufgestellt sind, muss die Regulierung weiterentwickelt werden. Die internationalen Standardsetzer wie das Financial Stability Board (FSB) und der Basler Ausschuss, aber auch die Financial Action Task Force arbeiten mit Hochdruck daran. Die BaFin engagiert sich hier intensiv.